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「美国指数期货」美国三大股指有什么区别?各有

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美国指数期货:美国三大股指有什么区别?各有什么作用?

美国三大股指是道琼斯工业股票指数、纳斯达克指数和标准普尔500指数。区别: 1、定义不同。 道·琼斯股票指数是世界上历史最为悠久的股票指数,它的全称为股票价格平均数。纳斯达克(NASDAQ)是美国全国证券交易商协会于1968年着手创建的自动报价系统名称的英文简称。标准·普尔500指数是由标准·普尔公司1957年开始编制的。最初的成份股由425种工业股票、15种铁路股票和60种公用事业股票组成。 2、特点不同。 最初的道·琼斯股票价格平均指数是根据11种具有代表性的铁路公司的股票,采用算术平均法进行计算编制而成,发表在查理斯·道自己编辑出版的《每日通讯》上。纳斯达克的特点是收集和发布场外交易非上市股票的证券商报价。它现已成为全球最大的证券交易市场。标准普尔指数特点标准普尔指数以1941-1943年为基数,用每种股票的价格乘以已发行的数量的总和为分子,以基期的股价乘以股票发行数量的总和为分母相除后的百分数来表示。 3、分类不同。 道·琼斯股票价格平均指数共分四组,第一组是工业股票价格平均指数。第二组是运输业股票价格平均指数。第三组是公用事业股票价格平均指数。第四组是平均价格综合指数。纳斯达克指数是反映纳斯达克证券市场行情变化的股票价格平均指数,基本指数为100。纳斯达克的上市公司涵盖所有新技术行业,包括软件和计算机、电信、生物技术、零售和批发贸易等。 标准普尔指数的种类,标准普尔指数由美国标准普尔公司1923年开始编制发表,当时主要编制两种指数,一种是包括90种股票每日发表一次的指数,另一种是包括480种股票每月发表一次的的指数。 扩展资料: 我国的两个主要股指:1、上海证券综合指数简称“上证指数”或“上证综指”,其样本股是在上海证券交易所全部上市股票,包括A股和B股,反映了上海证券交易所上市股票价格的变动情况,自1991年7月15日起正式发布。 从1990年至2010年,上海证券交易所(以下简称“上交所”)从最初的8只股票、22只债券,发展为拥有894家上市公司、938只股票、18万亿股票市值的股票市场,拥有199只政府债、284只公司债、25只基金以及回购、权证等交易品种。 初步形成以大型蓝筹企业为主,大中小型企业共同发展的多层次蓝筹股市场,是全球增长最快的新兴证券市场。 2、“深证成指”即“深证成份股指数”,他是深圳证券交易所编制的一种成份股指数,是从上市的所有股票中抽取具有市场代表性的40家上市公司的股票作为计算对象,并以流通股为权数计算得出的加权股价指数,综合反映深交所上市A、B股的股价走势。 从深圳证券交易所挂牌上市的所有股票中抽取具有市场代表性的40家上市公司的股票为样本,以流通股本为权数,以加权平均法计算,以1994年7月20日为基日,基日指数定为1000点。 参考资料:百度百科--道琼斯指数百度百科--标准普尔500指数百度百科--纳斯达克指数

美国指数期货:美国标普500股指期货做一手多少钱?

标普500,如每点500美元标普2000点,合约保证金是10% 每一手就是2000*500*10%=10万美元一手,10%是合约放大的倍率,美国有些渠道甚至能到5%也就是200倍率

美国指数期货:如何做美国标普500指数期货

需要在境外券商开户,代码ES,50美元/点。

美国指数期货:美国股指期货一手多少钱

美国股指期货品种比较丰富,包括道琼斯指数期货、标准普尔指数期货、还有小型股指期货,小型股指期货在几千美金就可以玩一手。

美国指数期货:美国标普500指数期货场内交易时间?

周一早上07:00至周六凌晨04:00,每日05:00至06:00休市

美国指数期货:美国三大股票指数

三大指数主要有道琼斯、纳斯达克、标准普尔。1、道琼斯工业平均指数 道琼斯工业平均指数(Dow Jones Industrial Average,DJIA,简称“道指”)是由华尔街日报和道琼斯公司创建者查尔斯·道创造的几种股票市场指数之一。他把这个指数作为测量美国股票市场上工业构成的发展,是最悠久的美国市场指数之一。2、标准普尔500指数标准普尔500(Standard & Poor's 500,S&P 500),又译为史坦普500,是一个由1957年起记录美国股市的平均记录,观察范围达美国的500家上市公司。标准普尔500指数里的500家公司都是在美国股市的两大股票交易市场,纽约(房市)证券交易所和美国全国证券业协会行情自动传报系统(纳斯达克、NASDAQ)中有多个交易的公司。3、纳斯达克综合指数 纳斯达克综合指数(英语:Nasdaq Composite)是美国纳斯达克股市价格的重要指标。纳斯达克综合指数在1971年2月5日创立,基数点为100点,其成分股包括所有于美国纳斯达克上市的股份。扩展资料:美国股市是指包含纽约证券交易所(New York Stock Exchange) 及纳斯达克证券市场 (Nasdaq Stock Market) 上市的股票 。目前主要由道琼斯工业股票指数、纳斯达克指数和标准普尔500指数三大股指来代表着美国股市的兴衰。美国主要的股票交易市场: 纽约证券交易所 NYSE,纳斯达克证券市场NASDAQ,美国证券交易所AMEX,店头市场 Over-the-Counter.纽约证券交易所 NYSE:美国历史最长、最大 且最有名气的证券市场,至少已有 208 年的历史,上市股票超过 3,600 种,包括大部分历史悠久的‘财星五百大企业’,股价总值达七兆亿美元,上市条件也较为严格,还没赚钱就想上市集资的公司无法进入纽约证交所。许多我们耳熟能详的几家美国大公司都选择在这里将其股票上市,例如IBM计算机公司 ( International Business Machines Corporation )、波音公司 ( The Boeing Company)、通用电气公司( General Electric Company)…等等。参考资料:百度百科-美国股市

美国指数期货:美国什么时候推出的股指期货?

    期货市场的发展历史可向前推到十六世纪的日本,不过直到1848年美国芝加哥期货交易所(cbot)正式成立后,期货交易才算迈入有组织的时代.事实上,当初的芝加哥期货交易所并非是一个市场,只是一家为促进芝加哥工.商业发展而自然形成的商会组织.直到1851年,芝加哥期货交易所才引进远期合同.在期货市场150余年的历史上,最重要的一个里程碑即是1972年5月16日,芝加哥商业交易所的国际货币市场推出外汇期货合约,标志着金融期货这一新的期货类别的诞生,从而掀起一个期货市场发展的黄金时代.1975年10月,美国芝加哥期货交易所推出了第一张利率期货合约,枣政府国民抵押贷款协会的抵押凭证期货交易1982年2月,美国堪萨斯期货交易所推出价值线综合指数期货交易.短短十年间,外汇期货和利率期货及股票指数期货相继问世,标志着金融期货三大类别的结构已经形成.期货市场也由于金融期货的加盟而出现结构性至1993年,这些国家或地区的期货交易所的成交量已超过美国,成长速度极为惊人.股指期货的功能(1)规避系统风险(2)活跃股票市场(3)分散投资风险(4)可进行套期保值

美国指数期货:美国股指期货在哪个平台可交易

美国股指期货是在美国的期货交易所进行交易,其中道琼斯指数期货在芝加哥CBOT交易所,纳斯达克指数期货和标普500指数期货在芝加哥CME交易所。

美国指数期货:美国三大指数

1纳斯达克 纳斯达克是一个交易商们通过计算机洽谈交易的电子股票市场,始创于1971年。同传统的场地股票市场不同,纳斯达克的市场结构允许多个市场参与者通过一个联结世界各地买家和卖家的成熟的计算机网络买卖股票。这些参与者共同帮助保证公司股票的透明性和流动性,同时维持市场秩序和通过严密的制度控制来运行。 纳斯达克由两个独立的市场组成。纳斯达克国家市场是为那些纳斯达克最大的和最频繁交易的证券设立的。要在国家市场上市,公司必须符合严格的财务,股本和公司管理的标准。纳斯达克小资本市场是为正在崛起成长的公司设立的纳斯达克市场。由于股本较小,在这个市场上市的财务标准没有在纳斯达克国家市场上市所要求的财务标准那么严格,尽管公司管理标准是一样的。当小股本公司发展起来后,它们通常会转移到纳斯达克国家市场去。 公司必须符合所有在纳斯达克国家市场或纳斯达克小股本市场首次上市的条件。公司必须持续符合至少其中一个的上市条件才能维持上市。 2道·琼斯 道·琼斯指数,即道·琼斯股票价格平均指数,是世界上最有影响、使用最广的股价指数。它以在纽约证券交易所挂牌上市的一部分有代表性的公司股票作为编制对象,由四种股价平均指数构成,分别是:①以30家著名的工业公司股票为编制对象的道·琼斯工业股价平均指数;②以20家著名的交通运输业公司股票为编制对象的道·琼斯运输业股价平均指数;③以6家著名的公用事业公司股票为编制对象的道·琼斯公用事业股价平均指数;④以上述三种股价平均指数所涉及的65家公司股票为编制对象的道·琼斯股价综合平均指数。在四种道·琼斯股价指数中,以道·琼斯工业股价平均指数最为著名,它被大众传媒广泛地报道,并作为道·琼斯指数的代表加以引用。道·琼斯指数由美国报业集团——道·琼斯公司负责编制并发布,登载在其属下的《华尔街日报》上。历史上第一次公布道·琼斯指数是在1884年7月3日,当时的指数样本包括11种股票,由道·琼斯公司的创始人之一、《华尔街日报》首任编辑查尔斯·亨利·道(CharlesHenryDowl851-1902年)编制。1928年10月1日起其样本股增加到30种并保持至今,但作为样本股的公司已经历过多次调整。道·琼斯指数是算术平均股价指数。 3标准普尔 S&P500股价指数乃是由美国McGrawHill公司,自纽约证交所、美国证交所及上柜等股票中选出500支,其中包含400家工业类股、40家公用事业、40家金融类股及20家运输类股,经由股本加权后所得到之指数,以1941至1943这段期间的股价平均为基数10,并在1957年由S&P公司加以推广提倡。因为S&P指数几乎占纽约证交所股票总值80%以上,且在选股上考量了市值、流动性及产业代表性等因素,所以此指数货一推出,就极受机构法人与基金经理人的青睐,成为评量操作绩效的重要参考指标。

美国指数期货:美国有哪些期货交易所

共有3间。 以下详细介绍: 1、国际期货交易所 芝加哥商业交易所(CME):芝加哥商业交易所是美国最大的期货交易所,也是世界上第二大买卖期货和期货期权合约的交易所。芝加哥商业交易所向投资者提供多项金融和农产品交易。 2、芝加哥期货交易所(CBOT):芝加哥期货交易所是当前世界上交易规模最大、最具代表性的农产品交易所,19世纪初期,芝加哥是美国最大的谷物集散地,随着谷物交易的不断集中和远期交易方式的发展,1848年,由82位谷物交易商发起组建了芝加哥期货交易所,该交易所成立后,对交易规则不断加以完善,于1865年用标准的期货合约取代了远期合同,并实行了保证金制度。芝加哥期货交易所除厂提供玉米,大豆、小麦等农产品期货交易外,还为中、长期美国政府债券、股票指数、市政债券指数、黄金和白银等商品提供期货交易市场,并提供农产品、金融及金属的期权交易。 3、 纽约商业交易所(NYMEX):纽约商业交易所是美国第三大期货交易所,也是世界上最大的实物商品交易所。该交易所成立于 1872年,坐落于曼哈顿市中心,为能源和金属提供期货和期权交易,其中以能源产品和金属为主,产生的价格是全球市场上的基准价格。合约通过芝加哥商业交易所的GLOBEX电子贸易系统进行交易,通过纽约商业期货交易所的票据交换所清算。

美国指数期货:欧洲美元期货

来源微信公众号:金融计量学家

1、 定义

欧洲美元:简而言之,美国本土以外的美元。

欧洲美元定期存款:在美国境外发行的以美元标价的定期存款。其利率类似于LIBOR。

欧洲美元期货:其标的资产是本金为100万美元,3个月后到期的欧洲美元定期存款。交易双方实际上同意买入或卖出的是3个月期的LIBOR利率,本质上标的资产是利率。

2、 合约

期限。合约交割月份为3、6、9、12月份,期货期限可长达10年,即投资者可在2018年利用欧洲美元期货锁定2028年之前某3个月期利率(可以持有该期货长达10年)。

最后交易日。交割月份第3个星期三的前两天。

天数计算惯例。实际天数/360(类似LIBOR的浮动利率,天数计算惯例都是实际天数/360,而对于固定利率,通常是实际天数/365)。

3、报价

报价方式。以指数价格报价,例:指数价格为94.52,则年化的未来3个月期LIBOR利率为100-94.52=5.48,即5.48%,则交易双方同意以5.48%的利率买入或卖出3个月期LIBOR利率。由于标的资产为利率,所以以现金交割。

价格转换。指数价格一个点的变动是0.01。指数价格从94.52到94.53的变动,是0.01或1个点,则利率从5.48%变为5.47%,所以指数价格一个点的变动意味着3个月期LIBOR利率1个基点(0.01%)的变动。

100万美元为期90天的单利为:1,000,000*(LIBOR*90/360)

若LIBOR变动一个基点(0.01%):1,000,000*(0.01%*90/360)=25美元

所以,指数价格变动1个点,等价于3个月期LIBOR利率变动1个基点,意味着合约价值变动25美元。

指数价格最小变动幅度为0.5个点,即12.5美元;在合约的最近交易月,指数价格的变动幅度为1/4个点,即6.25美元。

举例说明。若最初以94.52成交,到了结算日,指数价格变为95.00,上涨了48个点,则合约多头从空头那里得到48*25=1200美元。这就使得投资者在期初将3个月期利率锁定在5.48%,虽然市场可得的利率为5%,但通过1200元的补偿,投资者的利率仍为5.48%。

4、对冲

若投资者担心1年后借款成本上升,则可以进入欧洲美元期货空头。当未来利率上升时,指数价格会下降,期货空头将获利,进而可以全部或部分抵消借款成本的上升。

举例说明。若最初以94.52成交,到了结算日,指数价格变为94.00,这意味着空头方以94.52的价格卖出,然后以94的价格买入平仓,赚取52个点,每个点25美元,共计52*25=13000美元。期货空头头寸的收益将抵消由于短期利率上升而造成的借款成本的增加。

期限不匹配问题。投资欧洲美元期货的损益发生在结算日,也即3个月期限的开始,而实际进行借款或贷款时的损益发生在3个月后,两个差了3个月。所以,在进行对冲时,应通过减少对冲规模进行调整。

假定3个月期间的利率为3.5%,则调整系数为1/(1+3.5%/4)=0.9913,也即将3个月后的1美元进行折现。若原本需要100份期货合约进行对冲,则现在只需要99份。

5、其他类似利率期货

欧洲日元期货合约

欧洲瑞士法郎期货合约

欧洲银行间同业拆借利率期货合约:以欧洲银行间同业拆借利率(Euribor)为标的。(3个月期)

美国指数期货:期货真的可以做到长期稳定盈利吗?

1.“貌似早已有数学家证明了技术分析、基本面分析无效,只有内幕交易才具有些概率优势”
有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis,EMH)只是假说。若有兴趣请看连接。

2."希望有在市场中连续交易二十年以上的高手不吝赐教。"
本朝期货交易始于1990年,1990年10月12日郑州粮食批发市场经国务院批准成立,以现货交易为基础,引入期货交易机制”,到现在总共才25年,中间还经历过长时间整顿和中断,所以,在国内想找“20年”和“连续”很难。
美国市场时间久,这种人多得多,但他们大多数又不懂中文。

3.不过我们还是可以看看这些人的整体表现,这是CTAs组成的指数
Barclay CTA Index
barclayhedge.com/resear


我们简单总结一下
  • "长期"是盈利的(35年)
  • CTAs整体收益不高
  • 夏普不高,也就是波动大,这算不算"稳定"见仁见智
  • 前期表现比后面好很多(Y轴换成对数坐标轴才好)
  • 最近这几年最糟糕,出现了连续三年回撤
  • 和股票债券相关性很低

写在最后,和社会普遍看法相反,期货市场并不是一个暴利的地方,或者说试图牟取暴利的人最终难逃爆仓,就像老话说的,There are old traders and there are bold traders but there are no old, bold traders. 与君共勉。

美国指数期货:万字长文鉴史如今:美国股指期货市场的第一个十年

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原文链接:万字长文鉴史如今:美国股指期货市场的第一个十年

作者 威廉.J.布拉斯基,程红星、李虹译,惠湄校对

中金所刘意推荐

译者按:

该文系时任芝加哥商业交易所(CME)总裁、CEO的威廉.J.布拉斯基先生(现任芝加哥期权交易所执行主席,曾担任世界交易所联合会主席)在股指期货推出12年后撰写的总结和回顾性文章,原文载于1994年美国《西北大学国际法期刊》。

20年前,美国股指期货市场筚路蓝缕,一路走来,历经12载后取得极大成功,其中艰辛惟创业者自知。股指期货推出非一朝一夕之事,也非几个天才的顿悟,而是美国期货市场发展的自然延续,是股票市场进入组合投资时代的必然产物。就股指期货与股市的关系而言,股指期货与股票现货市场构成互补关系,股票市场和股指期货市场在本质上代表或反映了“一个市场”。股指期货已经成为资本市场不可分割的重要组成部分,推动了股票现货市场快速增长。1973年股票期权与1982年股指期货的推出,引发了技术变革,凸显了机构投资者的重要性,激发了美国证券市场的飞跃式发展。股指期货的运用方式较广,包括对冲风险、配置资产、现金替代、复制指数等,已经成为机构进行风险管理的必需品。

但在股指期货的发展过程中也面临着一些非议。尽管1987年10月美国股市大跌引发了对期货市场功能的批评,但主流观点和很多实证研究表明,市场下跌再一次表明股指期货为股票市场提供了重要的避险工具,股指期货市场是一个统一的全球资本市场的有机组成部分。

此外,作者通过回顾美国证监会和美国期监会因监管权边界不清,对挂牌股票指数期货及其期权合约和境外股票指数期货合约等市场创新带来的阻碍,指出监管不确定性和过多过细的监管规定不仅不利于股指期货市场充分彰显功能,而且损害了美国在衍生品领域的国际竞争力,为此呼吁监管机构全面和正确认识股指期货及其带来的革命性影响,顺时应势构建有利于推动衍生品市场走向繁荣的监管框架。

美国1994年的股指期货市场所处的发展与监管环境和我国当前股指期货市场类似。期待这篇译作能为我国金融期货市场的发展与监管提供有益借鉴。

十二年的发展历程表明,股指期货在美国和其他许多国家均取得了成功。在1982年股指期货推出的两年后,标普500股指期货合约的名义交易金额超过了纽交所标普500股票现货的交易金额。随着投资者的国际化和市场波动加大,股指期货已经逐渐成为基金管理者所青睐的工具。在主要市场,股指期货的交易量均已超过股票现货的交易量。

一、股指期货的运用


股票市场投资者通过交易宽基股指期货,可以有效地实现两个基本目标:一是可以做多或者做空市场;二是可以对冲市场风险。股市投资者只能在牛市中做多、在熊市中做空,从市场价格波动中获利。在股指期货推出前,投资者只能通过交易一组股票或者与市场变动密切联系的个股期权产品。但该策略一般均效果不佳,因为个股价格往往受具体公司的信息影响。股指期货上市交易前,由选定股票组成的共同基金习惯于做多市场,因为他们的价格行为密切跟踪全市场价格指数。但共同基金不适宜机构投资者交易或者使用,因为共同基金不能被做空,此外择时也非常困难。然而,股指期货提供了做多、做空和对冲市场的有价值工具。

股指期货推出为套保者提供了有利的机会。不像投机者只关注从市场价格波动中获益,套保者避免投资组合或者个股受市场波动的影响。有的股票投资组合经理预测市场会经历熊市并且会减损稳健投资者组合的,但他们却不能或者不愿卖出(他们认为投资组合表现会优于市场),股指期货满足了他们的需求。股指期货使得投资经理们可以做空市场进行套保。如果投资经理的预测正确,市场下跌,期货上的获益获益弥补投资组合的损失。

在过去十二年中,美国股指期货对于机构的投资组合管理至关重要。很多大型养老基金经理觉得没有股指期货很难管理投资组合。根据《养老与投资》杂志的调查,养老基金200强中的三分之一,包括通用汽车、壳牌、IBM等公司养老金的基金经理都使用了股指期货。此外,股指期货也为货币基金经理、共同基金、捐赠基金、保险公司和商品期货管理基金等广泛使用。美联储主席格林斯潘在其1988年给国会的证词中表示,股指期货和期权为其使用者带来了经济价值,这些工具使得养老基金和其他机构投资者能够迅速并低成本地进行对冲和调整头寸,在投资组合管理中发挥了重要作用。

衍生产品的推出大大改变了投资组合经理的投资程序。期货和期权的使用者可以提升基金业绩、大幅降低交易成本,并改变投资组合风险收益特征以提升业绩并更好服务用户。不仅是专业投资者从使用期货期权产品中受益,一般散户投资者通过投资养老基金、共同基金、保险投资、自我管理退休金,从这些专业的资本管理工具中获益。

具体而言,受托机构运用期货和期权的原因:在满仓投资时持有一定的现金储备,便利交易、降低交易成本并在期货合约定价较基础证券或者指数更便宜时获取超额收益。但投资组合不会利用期货期权来增加它的净资产杠杆。

二、股指期货与股票市场的互补关系


现在,股指期货市场与股票市场直接相连的观点已经为市场广泛认可。该观念在布兰迪报告(Brady Report)中得到了确认。该报告宣称:把股票市场和股指期货市场一起来看,代表了一个市场,而不是几个独立的市场。例如,证券交易所期权做市商有很多方法对冲做市风险。证券交易所,如CBOE的股指期权做市商主要在CME股指期货市场对冲风险。基于此,CME和为美国股票期权交易提供统一清算的期权清算公司(OCC)在1989年推出了期货和期权的交叉保证金制度。

此外,股指期货变成了股票市场不可分割的组成部分,同时也推动了股票现货市场的发展。1973年股票期权的推出、1982年股指期货的推出引发了技术变革,机构投资者重要性的增强,激发了美国证券市场的飞跃式发展。其他国家股票市场在推出股指期货后,交易量也经历了类似的增长。

因为能灵活并低成本地对冲、跟踪指数和调整投资组合,基金经理和机构投资者因此愿意进行股指衍生品交易。它们也能用于择时和进行资产再分配。此外,交易股指衍生品有利于价格发现。期货期权已经成为基础资产市场的自然补充。这同时也提高了股票市场的吸引力,培育了资本形成。如果没有股指期货、期权和其他衍生品,公司借款人将要付出更多地资金成本。因此,股指期货不仅是衍生品市场的一个有机组成部分,也带来了公司金融的革新。

三、股票衍生品对全球市场的影响


尽管1987年10月美国股市大跌引发了对期货市场功能的如潮般批评,但主流观点和实证研究发现,市场下跌再一次表明股指期货为股票市场提供了重要的避险工具,股指期货市场是一个统一的全球资本市场的有机组成部分,一个有益补充。

(一)198710月美国股市大跌中股指期货的作用

最近20年来,1987年10月美国股市大跌是金融市场中留给我们印象最深的事件。1987年10月19日,标普500指数下跌超过20%。从10月13日星期二收盘至10月19日星期一收盘,道琼斯平均工业指数市值跌去接近1/3。日本和欧洲股票价格重挫,下跌约40%。研究显示有股指期货期权的国家股市的下跌幅度和没有期货期权的国家幅度差不多。大幅的股价下跌伴随着成交量的大幅放量。1987年10月股指大跌前股市价格波动了几个月,且交易量萎缩。多重经济因素的汇集,如加息、企业收益降低、贸易逆差和财政赤字、期权隐含波动率增加预示不确定性加大以及并购新税收法案的提出等,导致股市刚好在1987年10月大跌。但股市跌幅之大、之突然,以及对交易所运作造成的混乱一直困扰着我们。

很快,人们就关注到了金融危机中股指期货的作用,以及计算机程序交易和一些新近易引发误解的交易创新。布兰迪报告强调:股指期货和股票期权市场本质上是一个市场,股票、股指期货、股票期权等交易工具本质上受相同经济因素的影响。因此,1987年10月19日,投资组合保险者和其他机构投资者在股票市场和股指期货市场进行卖出。股指期货市场的抛压通过指数套利机制传递给了股票市场。该指数套利机制和其他套利机制一样,主要是在不同的市场进行不同方向的买卖,以获取价差。在指数套利中,主要是同时卖出(买入)股票和买入(卖出)股指期货。该报告中的“瀑布”理论对股指期货持批评态度,将股市下跌归咎于“做空”组合投资对冲策略,就是组合投资包含和股指套利相互影响,造成股票价格螺旋式下跌。随后的一系列报告通过对10月19日前后指数套利、程序化交易和日内价格变动之间关系的研究,对布兰迪报告有关股指套利和瀑布理论提出了质疑。这些研究的主要结论是:第一,指数套利卖出交易仅占到纽交所同期交易很小部分,10月19日当天为11%;第二,尽管纽交所10月20日禁止指数套利交易,股票价格波动继续存在;第三,指数套利和组合对冲卖出交易发生在不同的时间,二者效应重叠的概率很小;第四,指数套利卖出程序对股票价格的压力时间较短;第五,股指期货和股市的同步下跌表明股票价格正在一个更低的均衡水平进行调整,而这一趋势一直持续到10月底。另外一个不为周知的事实是,10月19日当天,单纯的程序化交易比指数套利交易数量更大。

标普500的基差(基础是指现货与期货价格之差)很好地揭示了1987年10月19日左右的市场情况。10月16日星期五收盘,标普500的基差为负,这显示了现货市场和期货市场之间的脱节。这种脱节的原因是标普500成分股交易异常。纽交所的专家经纪人无法处理因订单不均衡导致的订单流激增,由此引发交易中断。这些订单不均衡主要来自标普500成分股,也是机构主要持有的股票。这也就是标普500成分股的跌幅较非成分股的跌幅大7%的原因。然而股指期货的交易并非受到影响。订单不均衡、加上谣传会有大面积经纪商和做市商倒闭,以及担心市场立即崩盘加剧了市场的恐慌情绪,导致市场下跌自我实现。

在股市大跌之前,莫顿.米勒就警告说现货和期货市场可能没有能力处理大订单流,交易价格不更新会向投资者发出错误的信号。他预测短期来看,如果基本面发生改变,流动性不足和市场透明度缺乏会加剧市场波动。米勒认为改善订单处理能力是最好的解决方法。1987年10月发生的市场订单拥堵正好验证了米勒的预测。1987年股灾表明,在以机构投资者为主的市场中,由于程序化投资组合交易技术和电子订单路由系统的广泛使用,现行的做市商制度会被压垮。

在1987年股灾之后,证券、期货和期权交易所发布了一系列措施以加强跨市场协调,提高计算机处理能力,改善结算和清算程序,并确保资本和其他财务要求充足。此外,还建立了一套新的专业投资组合风险分析方法。1988年,CME推出了标准组合风险分析系统(SPAN)用来计算结算会员和客户层面的履约保证金。SPAN已经成为期货业界标准的履约保证金计算方法,被所有的美国期货交易所和结算所采用,不少于7个境外交易所和2个结算机构也采用了该方法。纽交所也提高了经纪专家和会员公司的资本要求。

(二)交叉保证金


布兰迪报告建议CFTC和SEC共同建立证券和期货结算所之间的证券、期货头寸的交叉保证金制度。交叉保证金制度的目的在于允许允许将对冲的股票期权和股指期货的盈亏进行合并计算,以减小现金流,这样就降低了对冲头寸的保证金要求。例如,一个做市商在CBOE标普500股指期权上进行卖出,可以与CME做空的标普500期货进行对冲。根据两个交易所结算机构之间的约定,做市商的风险变得非常精确,它不需要按照非对冲模式缴纳保证金。

根据交叉保证金协议的规定,CME持有及清算的股指期货和期货期权头寸,期权清算所(OCC)持有并清算股指期权头寸。结算会员将期权头寸质押给CME,将期货头寸质押给OCC。CME和OCC之间共同控制相关头寸的盈利部分。同样,两个机构之间也共同承担强行平仓产生的损失。通过协作并交换持仓信息,CME和OCC就可以对这些持仓一篮子收取保证金。

CME和OCC之间的交叉保证金协定给市场参与者带来了直接的收益。在1989年10月13日和16日之间的市场波动期间,两个参与交叉保证金试点计划的结算参与人的交叉保证金账户少付了1.5亿美金。交叉保证金制度实现了布兰迪报告的主要目标,在市场出现危机时减少从市场的资金流出,且不增加系统的风险。自实施以来,该制度迅猛发展。


(三)股市波动和股指衍生品的关系

1987年10月和1989年10月的股市暴跌以及“三巫”效应导致监管机构、媒体、机构投资者以及很多普通投资者认为,股价波动性在过去20年上升了。

一种说法是股指套利策略将股指期货市场的波动性传导到股市。这种观点的谬误之处在于,股指套利策略仅仅是比现货市场稍早几分钟对股票价格信息做出了反应,即使没有期货市场,股价也会受到同一信息的影响。换句话说,指数套利交易只是信息的传递者。如果有独特之处的话,无非是期货交易对新信息的传递以及相应的价格调整比现货市场更加敏捷而已。当股市无法在短期内消化订单流大幅波动时,股价的短期波动性就会加剧。这种现象与已为经纪商和投资者所在上世纪六十年代后期和七十年代早期所熟知的股票市场大宗交易产生的影响不无相似之处。

认为股指期货是不稳定因素的第二种观点建立在股指期货对股票市场的流动性产生了虹吸效应的假设基础上。但是,在股指期货等衍生品市场产生后,股市交易量的快速增长这一事实表明该假设并不可靠。要言之,前述假设与事实相悖。事实表明,股指期货市场通过吸引更多市场参与者,为投资者提供高效率、低成本的风险管理工具,培育和改善了股市流动性。

在实证研究方面,认为股指期货具有负面影响或增加了股市波动性的观点也鲜有扎实的证据支持。多数研究发现,股指期货改善了股市流动性,对股市具有长期稳定效应。

然而,对股指期货及其负面影响的担忧仍然扩散到了日本。为了避免股票市场受到股指期货莫须有的干扰,大权在握的日本大藏省对股指期货的引入施以严厉的监管规定。实践证明,这些规定适得其反。大阪股票交易所(OSE)的股票交易量没有受到削弱,但是其日经225股指期货及期权的交易量大量流失到新加坡国际货币交易所(SIMEX)。新加坡国际货币交易所的优势仅仅是保证金和手续费较低,且不会因为波动性加剧而出台临时决定扰乱市场运行。为了促进交易量向本国市场回流,日本开发了交易成本更低的日经股指300期货,但是至今仍未抹平创伤。


(四)保证金和股市波动性

在1929年股市大崩溃之后,美国国会于1934年制定了股票交易的保证金要求,以限制经纪人对股票投资者的授信水平。政策制定者认为,较高的保证金标准有利于引导资金从股票投资流向实体经济,有利于限制经纪商的违约损失,有利于打击对股价稳定性产生负面影响的杠杆过高的投机者。

1987年股灾前,股票和期货保证金很少受到关注。大量研究保证金水平与价格波动性的文献指出,运用保证金调整价格波动性极其无效,副作用极大。1984年美联储的研究也证实了这一点。基本结论是较低的保证金水平并不会导致价格不稳定,保证金水平的提升也不能导致价格更趋稳定。通过回顾保证金变动与价格波动性之间的关系,这些研究发现,二者之间的相关性是暂时且不显著的。提高保证金水平的唯一显著效应是减少了交易量,削弱了流动性,进而导致价格的短期波动性因为市场深度不足而提高了。

布兰迪委员会在其报告中提出应当促进股市保证金和股指期货保证金标准的统一,而无视二者之间的重大差异。首先,股票保证金和期货保证金的功能不同:股票保证金是用来限制对客户的授信,期货保证金是履约担保金。其次,股票保证金和期货保证金各自面临不同的风险和期望违约损失。由于股价指数代表着一篮子股票,其波动性要小于单支股票,因此股指期货保证金面临的风险较小。最后,期货保证金至少是逐日支付的,而股票交易实行T+5交易机制,股票保证金的清算通常需要两到三天,因此期货头寸的违约风险相对更小。其间的差异表明,股票交易可以没有保证金机制,而期货交易恰恰建立在保证金机制基础之上。

1987年10月,交易所迫于监管压力不断提高保证金标准,而无视有关保证金与股价波动性的关系以及过往市场表现的实证研究。自1898年成立以来,CME从未发生清算会员公司对清算所或对客户违约,即便在1987年股灾中,也同样如此。历史有力地表明,期货交易所自行将股指期货保证金设置在审慎水平的实践是成功的。


四、对在美销售的境外股指期货和期权的监管变迁


尽管全球经贸交流日益密切和频繁,但是美国对于在境内发售境外股指期货合约行为仍然严加监管。以下部分将介绍当前监管现状与发展变迁。

(一)权益类衍生品市场的监管主体


股指衍生品的强劲发展始终伴随着因为CFTC和SEC管辖权边界不清而带来的监管不确定性。一般来说,CFTC负责监管商品期货合约以及期货期权,包括股指期货和股指期货期权;SEC负责监管证券以及股票期权,包括股指期权。此外,CFTC对同时构成证券和期货合约的金融工具享有独立的监管权,SEC对同时构成期货合约和股票期权的金融工具享有独立的监管权。然而,问题在于《商品交易法》并未对“用于未来交割的……合约”或“期权”以及“兼具[期权和期货合约的][权益类衍生品]工具”做出界定。

1981年12月,CFTC与SEC的主席达成了界定各自对于股票指数衍生品工具监管权限的协议,即约翰逊-夏德协议(以下称协议),并于1982年获得国会通过。协议条款见诸《商品交易法》第2条第a款。该款规定,组织股指期货交易除了须要满足指定合约市场的条件外,还应当达到以下最低要求:1.股指期货合约应当现金结算;2.合约交易应当不易被操纵;3.股票指数的成份股应当由不相关联的发行人发行,应当全部由公开交易的股票。该款还要求CFTC就交易所提交的合约是否满足上述三项最低要求向公众征求意见,并将交易所的申请材料复印件提交给SEC。如果SEC认为相关合约未能达到上述三项最低要求,CFTC不得批准该股指期货合约。

该款的立法初衷是允许那些不会造成操纵或干扰基础资产即股票市场的宽基指数期货合约创新业务。国会要求监管机构“确保公平、诚实交易”,并“防范期货市场操纵行为”。参议院农业委员会在审议协议时指出,“我们希望管辖权协议能够将焦点从部门权限边界之争转移到有效发挥监管功能的问题。通过这一方式应当去除对有益的金融创新的不必要障碍或负担,维护公共利益,促进商业和投资发展。”

(二)境内上市境外股指期货


CFTC和SEC通常运用第2条第(a)(1)(B)款的规定来判断境外股票指数期货合约是否可以获准向美国投资者销售。这个问题主要涉及两部分,即美国交易所是否可以申请上市境外股指期货或期权合约,以及境外交易所是否可以直接向美国投资者销售境外股指期货或期权合约。


1、境外期货交易所在美国销售股指期货期货合约

为了规避CFTC以及本国监管机构的监管,境外期货交易所通常不愿意申请成为美国的指定合约市场。为了促进境外股指期货合约在美国的销售,CFTC规定,境外交易所可以直接向CFTC申请审核其在美国销售的境外股指期货合约达到了协议规定的标准,而无须申请成为指定合约市场。境外交易所必须遵守CFTC监管规章第三十部分之要求。

境外交易所还必须向CFTC和SEC提交二者认为必要的其他信息。CFTC已将对境外股指期货合约上市程序的具体信息要求概括为出具“无异议函”的形式作出。CFTC和SEC将根据以下信息审核境外股指期货或期权合约是否满足第2条第(a)(1)(B)(ii)款的要求:1.合约表以及交易所所有相关规则,包括交易所的熔断机制、价格限制、持仓限制以及其他交易监控措施,在必要时需提供相应基础资产交易场所即股票交易所的相关规则;2.境外交易所与相应合约现货市场的跨市场监管协作协议;3.境外相关法律法规及其对美国监管机构获取该期货合约信息的能力的影响;4.具体信息包括:(a)指数的数据来源、计算方式和时间选择;(b)指数的总市值、成份股数量及其权重;(c)指数成份股的行业分布;(d)成份股筛选程序与标准;(e)现货结算价格的计算公式和价格信心发布时间;(f)指数六个月以来的日成交量和每个成份股最近六天的日成交量。

2、上市境外股指期货合约的境内交易所

SEC和CFTC要求境内上市境外股指期货合约的境内交易所也应当提交上述材料,具体材料清单于1992年1月30日对外发布。虽然未在《商品交易法》中规定,SEC和CFTC通常仍会要求境内交易所提交其与申请上市的股指期货合约对应的现货市场即股票交易所达成的监管信息共享协议。

CME申请上市日经225指数期货合约是一个典型的例子。CME于1986年8月26日向CFTC提交申请,CFTC随后建议CME与东京股票交易所达成监管信息协作协议,否则SEC会否决此项申请。而东京股票交易所出于竞争原因,一直对CME的请求表示拒绝,直到两年后即1988年6月1日双方才达成一致。

1988年4月25日SEC在监管信息合作协议达成之前通报CFTC,其对CME的申请无异议。SEC知道CME在试图达成该协议所付出的巨大努力,于是依据其与日本大藏省于1986年5月23日签署的备忘录同意了CME的申请。该备忘录是SEC和日本大藏省之间签订的促进监管和调查信息交换的协议,其中涵盖了股票指数。

监管信息合作协议的好处是显而易见的,但是由于交易所之间的竞争关系,此类协议通常难以达成。在CME的例子中,东京股票交易所直到自身上市东京股票指数期货合约(TOPIX)之前一个月才决定签署该协议。在等待东京股票交易所同意的两年里,CME丧失了领先优势。

监管机构要求CME的申请首先获得东京股票交易所的许可,不仅不公平而且有悖于美国利益,损害了美国在股指期货领域的竞争力。况且,既然无须类似的监管合作协议,美国投资者就可以合法地购买在东京股票交易所上市的股票,那么就没有必要对股指期货合约的上市提出事先达成监管合作协议的要求。而且,就CME有关日经指数期货合约的延迟阻碍了美国投资者对冲其在美国股票市场上的头寸。


(三)小结

目前,对于期货交易所和期权交易所在监管及竞争上的不公平对待都已烟消云散。期权市场和期货市场之间的互补关系越发显著,二者都认为到维系这种互补关系符合切身利益,进而开发了更加便利于市场主体进行对冲操作和套利交易的交叉保证金系统,建立了跨市场监管协作体系。下一步,监管机构应当尽快摈弃人为设置在两个市场之间的壁垒。

五、结语


股指期货和期权对全球股票市场的运行方式产生了革命性影响。它们用途广、效率高,成为促进股票市场保持增长和流动性的强有力的正能量。

股指期货和期权还推动了权益类市场的国际化程度,让国际投资者有机会针对那些囿于监管限制或操作不便而难以进入的股票市场进行投资。随着更多国家引入这些创新产品,股指期货和期权的交易量将继续上涨,创新性的应用也会层出不穷。美国监管机构必须认识并顺应这一趋势,构建有利于进一步推动衍生品市场走向繁荣的监管框架。

(译者系中国金融期货交易所法律部员工;译校系中国金融期货交易所党委委员、董事会秘书)

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